Tokenized assets 现已占永续 DEX 上整体加密市场成交量的 29%，自 2025 年第四季度以来增长了 18,000%。在此背景下，各大交易所也日益推出 tokenized assets 交易。

Tokenized real-world assets 以两种形式存在：现货与永续。对于现货，每家交易所都会推出自己的资产类型，我们已在这篇文章中进行了拆解。永续合约作为衍生品，由于提供杠杆、做空敞口以及更高的资金效率，而无需交易者实际持有标的资产，因此交易更为活跃。实际操作中，交易者只需开立与资产价格挂钩的多头或空头头寸，而资金费率则帮助让永续合约价格与标的市场保持一致。永续代表与资产价格挂钩的合约，其主要区别体现在定价机制上。

链上 RWA 总市值在 2025 年初从 43 亿美元增长到 2026 年 7 月底的近 300 亿美元。其中 2026 年单年就贡献了 120 亿美元的增长，尽管市场情绪偏空。与此同时，DeFi 总 TVL 下跌了 390 亿美元（-32.5%），加密资产总市值下跌了 7500 亿美元（-25%）。这表明 RWA 赛道的增长更多源自结构性需求，而非市场情绪驱动。顺应这一市场趋势，CEX 已开始在其平台上大规模上线 tokenized assets。

交易所为何要推出 Tokenized Asset 市场？

加密市场波动性下降

推出 tokenized stocks 的原因之一，是加密货币市场整体交易量下滑和波动性降低。与 2025 年峰值相比，加密货币总交易量已下跌 52%。

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Bitcoin 是这一结构性变化最清晰的例子。根据我们数据集中使用的非年化 60 日历史波动率指标，自 2022 年 8 月以来，BTC 波动率从未超过 4%。2026 年的短期数据也指向同一方向。Bitcoin 的 7 日年化已实现波动率在 5 月降至 26%，仅比其年内低点高出两个百分点。即便 6 月市场承压期间波动率曾短暂飙升至 70% 左右，一旦市场企稳，又迅速回落至 40% 附近。换言之，波动率尖峰仍会出现，但越来越呈现为由事件驱动且短暂的冲击，而非持续性的高波动状态。

这一影响并不局限于 Bitcoin，但在不同资产间表现并不一致。Kaiko 的宽基 Standard Crypto Index 在 7 月中旬录得 51.5% 的滚动一年年化波动率，而其中盘指数的波动率更高，为 59%。这意味着波动性并未从加密市场消失，而是更多集中在体量较小、beta 更高的资产上，而最大、流动性最强的加密货币正越来越像成熟金融工具。

对于交易所而言，这一转变带来了重要的经济后果。BTC 及其他主流资产波动率下降，会削弱投机性换手率，尤其是在价格横盘、短期交易机会减少的阶段。

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由于其回报完全依赖于加密货币市场，这些交易所对市场周期尤为敏感。股票和指数可以在一定程度上实现对这种依赖的分散。S&P 500 历史上呈现长期上升趋势，其波动率显著低于加密资产，使其成为对冲加密市场疲弱阶段的有用工具。

即便加密货币市场持续低迷，用户仍然可以交易 Tesla、Nvidia、Coinbase 的股票，S&P 500 指数，或其他传统金融工具。大型科技巨头的波动性为衍生品交易创造了有利条件，从而推高交易量。对于交易所而言，这意味着更稳定的手续费收入流，并降低对下一轮加密牛市的依赖。

TAM 扩张

接入 TradFi 资产，可显著扩大加密平台的整体可服务市场（TAM）。即便只有小部分用户和交易量，也能成为重要的收入来源。

其中最具流动性和投机性的工具对加密交易所尤具吸引力：

• 大型科技公司的股票

• 股票指数

• 与加密相关的股票

正是这些工具，最能与现有加密交易者群体产生共鸣。

交易所演变为 All-In-One 平台 

从用户体验角度看，理想交易所的标准之一就是 “all-in-one”。如果用户无需频繁在多个平台间切换，而是只需使用一个平台，在那里既能交易 BTC 和 S&P 500，又能配置黄金。这降低了切换成本，使单一平台模式更具吸引力。将多类资产统一到一个界面下，也降低了准入门槛，因为用户无需在多个服务间开户和管理账户；同时，由于更多交易活动留在同一生态内，也提升了用户留存率。

来自 TradFi 交易者的 24/7 市场需求日益增长

对夜盘交易的需求已在更广泛的市场层面显现。根据 DTCC 数据，夜间交易约占美国股票名义日成交总量的 1%。该领域的活动也在快速扩张：代表约 90% 夜盘 ATS 活动的 Blue Ocean ATS，其成交股数从 2025 年一季度的 8.27 亿股增长到四季度的 40 亿股，单年增幅接近五倍。

Tokenized Stocks 模式：同中有异

Tokenized stocks 是基于区块链的工具，其价值与公开交易的公司和 ETF 挂钩，例如 Apple、Tesla、NVIDIA、Coinbase、SPY 或 QQQ。在最简单的结构中，发行方通过券商买入标的证券，将其托管，然后发行相应的可在链上交易或转移的代币。

然而，代币本身通常并非登记股票。根据具体产品不同，持有人可能拥有的是对代币发行方的合约索赔权、由证券支持的凭证、担保票据，或仅追踪标的股票经济回报的工具。因此，即便两个代币锚定同一家公司，其投票权、直接股东所有权、现金分红、赎回权和破产保护也可能截然不同。

这就是为什么 AAPLx、AAPLon、rAAPL、AAPLG 和 XAAPL 不应被视作 Apple 股票的可互换版本。标的公司虽相同，但法律索赔权、分红机制、发行方风险、流动性来源和提现路径都可能不同。SEC 也类似地区分发行方自发的 tokenized 证券、托管第三方索赔、结构性票据以及合成价格敞口，依据的是投资者所持权利。这也会带来价格和表现上的差异。

Robinhood：打造原生 Stock-Token DeFi 生态 

2026 年 7 月，Robinhood 在其自有网络上推出新一代 Stock Tokens。新一代 Stock Tokens 可以通过集成在 Robinhood Wallet 内的去中心化场所 24/7 交易，包括 Uniswap 和其他 DEX。基于 Robinhood Chain 的结算层由 Arbitrum 技术栈构建，而借贷和抵押集成则旨在让这些代币用途超越单纯现货敞口。

这标志着股票组合角色的根本性改变。在传统券商账户中，股票大多是被动资产：价格上涨、下跌并产生股息。在链上，与股票挂钩的代币有潜力被存入借贷市场、用作借款抵押、注入流动性池，或与其他 DeFi 仓位组合使用。

Binance：从传统股票接入到完整 Tokenization 闭环 

Binance 的股票策略应拆分为不同层级。类券商式的传统股票接入，与 tokenized 证券不是同一产品，而通过 Binance Wallet 或 Binance Alpha 上架的第三方工具，则可能采用其各自的发行方和法律结构。

最相关的原生产品是 bStocks。它们是以 BEP-20 资产形式在 BNB Chain 上发行的 tokenized 美股证券。每一枚 bStock 都由托管持有的标的证券支持，但代币持有人不会直接成为对应公司股份的登记股东。bStocks 是根据阿布扎比全球市场框架发行的凭证，而非直接股权。

该系统将 Binance 的现货订单簿，与连接传统股票与其 tokenized 形式的转换机制结合在一起。合格用户可以将支持的证券 token 化，或使用 USDT 购买 bStocks，将所得 BEP-20 代币提至个人钱包，并在 BNB Chain 生态中使用。Binance 也会公布抵押证明数据，而股息则通过倍数机制再投资反映，而非以现金单独发放。

Gate：单一界面，多种 Tokenized-Stock 模型 

Gate 采用更广义的市场型布局。平台并未依赖单一的 tokenized-stock 结构，而是为用户提供对多个产品族的访问：

• Gate 原生 gStocks；

• 通过 Backed 基础设施发行的 xStocks；

• Ondo Stocks；

• 股票永续合约；

• 通过单独 TradFi 区域提供的传统股票接入。

这些工具可能都提供对同一公司的敞口，但不应被视为等价。一种由证券支持的现货代币、总回报跟踪器、永续合约以及传统券商持仓，在权利、资金成本、分红结果和清算风险方面都各不相同。

gStocks 是 Gate 的原生 tokenized-stock 产品线。Gate 表示，流通代币以 1:1 的比例由标的证券支持，并通过其传统现货订单簿进行交易。这些产品被设计为与 Gate 的统一账户、保证金产品、交易机器人、API 基础设施、碎股交易以及部分收益工具集成。

Kraken：作为可移植 Onchain 标准的 xStocks 

Kraken 提供 131 种 xStocks，包括 100 种 tokenized stocks、27 只 ETF 和 4 种特殊资产。这些产品通过 Backed 基础设施发行，并在 Solana、Ethereum、TON 和 Ink 上获得支持。每一枚代币均以 1:1 的比例由受监管托管持有的对应证券支持。

然而，xStock 并非登记股票。持有人不会获得投票权、对公司的直接索赔权，或传统现金分红。发行方会将分派的净经济价值再投资，并通过重基准倍数传递给用户。例如，链上代币数量可能不变，但显示的 xStock 余额却会增加。在比较钱包余额、交易所持仓数量和标的股票价格时，这一区别尤为重要。

OKX：一只股票，一个头寸，一本订单簿 

OKX 主要将 tokenized stocks 视作流动性碎片化问题。在大多数平台上，Apple 可能以 AAPLx、AAPLon、rAAPL 或其他发行方包装形式交易。每一版本都拥有自身的代币供给、订单簿、托管结构和网络。即便所有产品都追踪 Apple，其流动性仍然被分散在不同工具间。

OKX 引入统一资产层。引用同一标的证券的不同发行方代币，可以被存入并在交易所内部归一化为以“股数”计价的单一持仓。用户只需交易单一的 XAAPL 或 XTSLA 市场，而无需选择某个特定发行方的包装。

在上线阶段，该系统由 xStocks 提供支持，但 OKX 计划在同一统一市场中接入更多发行方。当用户存入受支持代币时，OKX 会将发行方特定代币数量转换为标准化的股数单位。交易和估值则通过一本订单簿以及一套企业行为规则来进行。

Bitget：面向不同用例的两种 Tokenized-Stock 模型 

Bitget 提供两套结构上不同的 tokenized-stock 系统：

• 通过 Bitget Stocks 2.0 提供的 Reality 发行 rTokens；

• 与其并列上市的 Ondo Stock Tokens。

区分这两者非常重要，因为它们在分红、定价、流动性和代币余额处理方式上截然不同。

Bitget rTokens

Reality 发行的 rTokens 使用 [r] 前缀，如 rAAPL、rNVDA、rTSLA、rSPY 或 rQQQ。Bitget 通过这一基础设施支持超过 500 种与股票和 ETF 挂钩的产品。每一枚 rToken 旨在提供一股对应股票的经济敞口，不过持有人不会成为登记股东，通常也不会获得投票权。

Reality 负责发行、储备支持、券商连接、托管、结算和核查；Bitget 则提供 USDT 订单簿、账户基础设施、执行场所以及与其他交易产品的集成。

标的股票通过持牌券商和托管基础设施持有。CryptoRank 研究指出，储备由 Alpaca 持有并独立验证。rTokens 通过券商接入美国股票流动性，而 Bitget 的订单簿则提供二级执行层。

与总回报跟踪器不同，rTokens 使用“净价”模型。合资格的现金股息会被换算为 USDT 并单独记入用户账户。股票股息和受支持的企业行为则通过额外代币或持仓调整来体现。这使得代币价格更易直接与标的股票价格进行对比。

Ondo Stock Tokens on Bitget

Ondo 代币使用 [on] 后缀，如 AAPLon、NVDAon 或 TSLAon。与 rTokens 不同，它们被设计为总回报跟踪器。发行方持有与标的证券挂钩的抵押品，并将净股息再投资为更多股票。随着时间推移，一枚代币可能因此代表超过一股的经济权益，使其未缩放价格脱离标的股票表面价格。

Ondo 代币可在支持的网络间转移，并可部署至兼容 DeFi 协议。一级铸造与赎回将代币与美国股市流动性连接，而 Bitget 则提供二级交易场所。

关于各平台策略差异的更多信息，你可以在我们的研究报告中阅读：Tokenized Equities on Crypto Exchanges: How New Products Compete on Structure and Liquidity Quality 

Stock Perpetuals：谁已经在提供这些市场

RWA 永续合约正在 CEX 与 DEX 上同步发展，但其底层基础设施差异巨大。主要技术挑战，是在标的 TradFi 市场休市时维持可靠定价。在夜盘、周末或节假日时段，交易所必须应对更大的基差偏离、更低的流动性以及更高的预言机风险。

DEX

去中心化交易所在很大程度上依赖预言机设计和协议级防护机制。RWA 永续通常使用外部数据提供商，对多个 TradFi 场所的价格进行聚合。例如，trade[XYZ] 会在外部 TradFi 定价不可用时，从外部定价切换为内部价格发现，同时根据市场的最大杠杆限制价格波动：一只 20× 杠杆的 AAPL 市场，其内部发现区间为 ±5%；而 10× 杠杆的 COIN 市场，其区间为 ±10%。外部参考市场虽然已休市，但 XYZ 会在这一发现区间内继续进行内部价格发现。Lighter 的做法不同：其 RWA 市场 24/7 交易，当预言机数据变得陈旧时，会从 Chainlink、Pyth 或 Stork 价格源，逐步过渡到由自身订单簿推导并通过 EMA 平滑的价格。与 CEX 不同，这些回退规则、价格上限和保证金限制在协议中公开定义，并自动执行。

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从更宏观角度看，RWA 赛道在 2026 年上半年持续稳步增长。7 月，永续 DEX 上的 RWA 交易量创下 1410 亿美元的纪录，同比年初增长 +513%。若对 2026 年 12 月的成交量进行预测，可以得到乐观与保守两种情景。如果机械性地维持 +37.1% 的平均增速，则 12 月的月度成交量可能达到约 6830 亿美元，2026 年全年成交量约为 2.53 万亿美元。但这一预测显得激进，因为平均值被 2 月和 3 月的高增长严重拉高。更为保守的情景基于每月约 197 亿美元的平均绝对增量，推算得出 2026 年 12 月成交量约 2390 亿美元，2026 年全年成交量约 1.53 万亿美元。

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Public Equities 在未平仓合约中占据主导地位，这在传统市场中并不常见。若按名义未平仓量对整个传统衍生品市场进行比较，利率类衍生品是绝对主导。在 CME 上，截至 2026 年 8 月 19 日，可比期货类别的未平仓量分布如下： 

1. Interest Rates 

2. Energy 

3. Equity Indices 

4. FX 

5. Metals

Crypto-RWA：个股占据主导，因为这些产品主要面向需要便捷、高杠杆接入 NVDA、TSLA、AAPL 等热门证券的交易者。加密交易所上完整的利率衍生品市场几乎尚未出现。

TradFi：主要需求来自对利率、汇率风险、能源成本及广义市场指数进行对冲的银行、基金、保险机构和企业。

若进一步细分，可以看到仅四家公司就占据了全部 Public Equity 未平仓量的 50% 以上。例如，Hynix 的股票未平仓量甚至超过整个原油市场，而在 TradFi 平台上并非如此：SK hynix 期货未平仓量为 180 亿美元，而 NYMEX WTI 期货未平仓量约为 1730 亿美元。

CEX

中心化交易所通常通过自有参考指数、内部做市商，以及在标的资产主要交易时段之外实施更严格的风险控制，来管理 24/7 加密交易与 TradFi 有限交易时间之间的不匹配。当股票市场休市时，CEX 可能会扩大价格带、降低最大杠杆、提高保证金要求、限制未平仓量，或更积极地调整资金费率，以防永续价格偏离最后可信参考价过远。由于订单簿、强平系统和保险基金由平台内部控制，这些平台可以在异常波动时快速响应，或在企业行为及重大价差附近暂停交易。

RWA 永续合约正在两个渠道上同步扩展，但市场扩张目前仍主要由 CEX 推动，其流动性更深、市场更成熟，并更易接入机构资金。Binance 在交易量上领先，市占率约 79%，而 Gate 则在上线市场数量方面领先。

2026 年 6 月按 CEX Futures RWA 交易量排名的 TOP 3 平台

Conclusion

对于加密交易所而言，向传统金融资产扩展已不再只是新增一个产品品类，而是其商业模式更广泛转型的一部分。随着加密波动和交易活动的周期性增强，tokenized stocks、指数、商品及其他 RWA，使平台能够触达规模更庞大的全球交易需求池，同时降低对加密原生市场周期的依赖。链上 RWA 市值在更广泛的加密市场和 DeFi TVL 收缩的背景下仍持续增长，这表明这一趋势正日益具有结构性，而非纯粹出于投机。在这样的环境中，长期愿景已然清晰：交易所正从加密交易场所，演变为全球多资产平台，使同一笔资金可以在 Bitcoin、NVIDIA、S&P 500、黄金以及未来更广泛的金融工具之间流动。

然而，下一阶段的竞争将远不止比拼上线资产数量。随着赛道成熟，最具优势的平台很可能是那些能够结合深度流动性、可靠市场基础设施、透明资产支持、高效资金利用以及无缝 24/7 接入能力的参与者。加密交易所不太可能取代传统金融市场本身；相反，它们正越来越多地把自己定位为新的分发与结算层，用户可以通过这一层接入这些市场。